2026 1Q 기준평가 2026. 08. 09.근거 공시 새 창에서 열기
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영업이익률 2026 1Q 17.0% → 2026 2Q 14.7% (−2.3%p)
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 40
- 브랜드 / IP 소유
- 35
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 35
- 마진추세
- 30
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
수주잔고가 분기 매출의 4.4배다
| 구분 | 금액 |
|---|---|
| 수주총액 | 1,879.2억 |
| 기납품액 | 346.7억 |
| 수주잔고 | 1,532.5억 |
2026년 1분기 매출 346.7억의 4.4배다. 앞선 배치에서 디바이스(2.05배)·디아이티(1.67배)·HD현대마린엔진(3.3년치)이 수주잔고를 강점으로 인정받았고, 제룡전기의 배율은 그보다 높다.
앞이 어느 정도 보인다는 뜻이고, 한미반도체(40)가 수주를 아예 공시하지 않는 것과 대비된다.
미국 전력 시장에 자리를 잡았다
| 구분 | 2026 1분기 | 2025 | 2024 |
|---|---|---|---|
| 수출 | 286.9억 (94.1%) | 1,988.2억 | 2,344.6억 |
| 내수 | 18.1억 | 183.1억 | 168.2억 |
수출이 94.1%다. 배전용 변압기는 규격·인증이 나라마다 다르고, 미국 시장은 UL 인증과 전력회사별 벤더 등록이 필요하다. 한번 등록되면 반복 발주가 이어진다.
회사도 "기존거래처와의 신뢰를 기반으로 장기적인 거래 관계를 유지"한다고 쓴다.
고마진 선별수주를 했다
"당사는 합리적인 설비투자, 고숙련 인력 육성, 생산효율 극대화 등을 통하여 납기 안정성 제고 및 생산능력 확대를 추진하였으며 고마진 중심의 선별수주를 지속하였습니다."
물량을 다 받지 않고 골라 받았다는 서술이다. 2024년에 37.2%라는 마진을 낸 배경이다.
제품군을 넓히려 한다
"중장기적인 성장기반 확보를 위해 중대형 변압기 시장 진출 및 제품군 확대(154kV 전력용 변압기 등 개발)에 최선을 다하겠습니다."
지금은 배전용(수용가 전압 조정)이 100%인데, 더 큰 전압대로 올라가려 한다. 154kV는 송전 영역이고 단가와 진입 문턱이 모두 높다.
2년 전에는 37.2%였다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 2,627.4억 | 978.5억 | 37.2% |
| 2025 연간 | 2,240.2억 | 670.3억 | 29.9% |
| TTM | 2,084.9억 | 568.5억 | 27.3% |
TTM 27.3%는 지금도 낮은 수준이 아니다.
비판적으로 봐야 할 것
회사가 직접 하락 이유를 쓴다
"최근에는 글로벌 경쟁 심화로 인한 성장속도의 둔화 및 관세 등의 영향으로 매출실적 및 영업이익이 감소하였습니다."
"미국 시장은 경쟁이 한층 치열해지는 동시에, 미국 정부의 관세 조치 등 정책적 영향이 늘어날 것으로 예상됩니다."
공급 부족이 끝나가고 있다는 자백이다. 회사는 세계 시장에 대해서도 "주요 업체들의 생산능력 증대로 공급도 안정화되었습니다"라고 쓴다.
매출과 마진이 함께 무너지고 있다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 반기(3개월) | 775.7억 | 42.2% |
| 2024 3분기 | 694.4억 | 38.4% |
| 2025 1분기 | 502.0억 | 32.0% |
| 2025 반기(3개월) | 603.6억 | 33.8% |
| 2025 3분기 | 697.5억 | 32.3% |
| 2026 1분기 | 346.7억 | 17.0% |
매출 −30.9%, 마진 −15.0%p. 연간으로도 37.2 → 29.9 → 27.3%(TTM)로 2년 연속 내려왔다.
산일전기(38)를 "미국 PQ 인증 장벽은 있으나 공급부족 국면 의심"으로 평가했는데, 제룡전기는 그 국면이 실제로 끝나는 모습을 숫자로 보여주고 있다.
수주잔고 4.4배가 안심의 근거가 되지 못한다
잔고가 1,532.5억인데 분기 매출이 346.7억으로 30.9% 줄었다. 잔고는 쌓여 있는데 소화가 안 된다.
그리고 공시가 단서를 단다.
"수주잔고 : 수주총액 − 기납품액 (당사가 추정하고 있는 예상환율로 환산한 금액)"
환율 추정치로 환산한 금액이다. 수출이 94.1%이므로 환율이 움직이면 잔고 금액도 움직인다. 원화 기준 잔고가 실제 물량을 그대로 반영하지 않는다.
더 중요한 것은 그 잔고의 단가다. 경쟁이 심해진 뒤 받은 주문이라면 17.0% 마진이 앞으로도 이어진다.
운반비가 매출의 15.2%다
| 항목 | 2026 1분기 | 매출 대비 | 전분기 |
|---|---|---|---|
| 원재료·상품 구입 | 96.9억 | 27.9% | 184.0억 |
| 운반비 | 52.7억 | 15.2% | 36.9억 |
| 종업원급여 | 38.9억 | 11.2% | 41.0억 |
| 재고자산 변동 | +46.4억 | — | +8.0억 |
| 감가상각 | 5.1억 | 1.5% | 4.3억 |
| 세금과공과 | 2.5억 | 0.7% | 1.9억 |
운반비가 매출이 줄어드는데 오히려 43% 늘었다. 변압기는 부피와 무게가 커서 미국까지 보내는 물류비가 크고, 그 비용은 물량과 무관하게 건당 발생한다.
매출의 15.2%가 운송에 나간다는 것은 원가 구조상 값이 눌릴 때 방어할 여지가 적다는 뜻이다.
관세가 직접 겨냥한다
수출 94.1%가 사실상 미국향이고, 미국 정부의 관세 조치를 회사가 위험으로 명시했다. 관세는 회사가 통제할 수 없고 협상할 수도 없는 변수다.
케이티앤지(52)에서 "규제는 양날"을 봤다면, 제룡전기는 규제가 울타리가 아니라 벽으로 작용하는 쪽이다.
한 품목, 한 시장이다
| 항목 | 비중 |
|---|---|
| 변압기 | 100% |
| 수출 | 94.1% |
품목도 하나, 시장도 사실상 하나다. 154kV 중대형 변압기는 아직 "개발" 단계이고 매출에 없다.
내수는 183.1억(2025)으로 작고, 국내 시장은 회사가 "내수 및 건설경기 부진으로 민간 수요는 제한적"이라고 쓴다.
확인하지 못한 것
- 수주잔고 1,532.5억의 단가와 납기를 모른다. 경쟁 심화 이후 받은 물량의 마진이 얼마인지가 이 회사의 다음 두 해를 정한다.
- 고객별 매출 비중을 모른다. 미국 전력회사·유통사 중 어디에 걸려 있는지 없다.
- 관세율과 그 영향의 크기를 모른다.
- 제품 단가 추이를 모른다.
- 154kV 개발의 단계와 일정을 모른다.
총평
35점
브이엠(35)·디바이스(35)·HD현대마린엔진(35)과 같은 자리다.
이 회사의 사실은 두 줄이다.
수주잔고가 분기 매출의 4.4배다.
그런데 매출이 30.9% 빠졌고 마진이 32.0%에서 17.0%로 내려앉았다.
전력 인프라 사이클을 탄 세 회사를 나란히 놓으면 위치가 분명하다.
| HD현대일렉트릭 40 | 산일전기 38 | **제룡전기 35** | |
|---|---|---|---|
| 마진 방향 | 4년 연속 상승 | 급등(국면 의심) | 2년 연속 하락 |
| 최근 분기 | 24.9% | 36.9% | 17.0% |
| 고객 | 미국·중동 분산 | 미국 PQ 인증 | 미국 94.1% |
| 제품 | 전력공급 전 단계 | 변압기 | 변압기 100% |
산일전기(38) 아래인 이유 — 산일전기는 미국 PQ 인증이라는 검증 가능한 고객 측 장벽이 있고 마진이 아직 36.9%다. 제룡전기는 그 국면이 끝나는 것을 회사가 직접 공시에 적었고 마진이 17.0%까지 내려왔다.
세명전기(33) 위인 이유 — 세명전기는 내수 99.6%에 한전 발주에 매여 있고 주력 단가가 3년 연속 내려간다. 제룡전기는 수출 94.1%로 미국 시장에 벤더 등록을 했고 수주잔고가 공시된다.
한미반도체(40) 아래인 이유 — 한미반도체도 이번 분기 마진이 무너졌지만 MSVP·EMI SHIELD에서 20년간 세계 1위를 지켰고 고객이 20곳 넘게 흩어져 있다. 제룡전기는 한 품목·한 시장이다.
이 점수를 누르는 것은 마진추세 30점이다. 2024년 37.2%라는 숫자가 있었기에 지금의 17.0%가 더 무겁게 읽힌다. 좋았던 것은 국면이었고, 그 국면이 끝나는 중이다.
다시 볼 조건
- 다음 두세 분기 마진이 17.0%에서 멈추는가. 이 회사 점수를 움직일 압도적 1순위다.
- 수주잔고 1,532.5억의 단가 수준이 드러나는가.
- 관세의 실제 영향이 숫자로 나오는가.
- 154kV 중대형 변압기가 수주에 잡히는가. 제품군이 넓어지면 재평가해야 한다.
- 내수나 미국 외 시장이 커지는가.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.