2026 반기 기준평가 2026. 10. 21.근거 공시 새 창에서 열기
한화는 방산·조선·보험·태양광을 거느린 사실상의 지주회사다. 2026년 상반기 연결 매출 50.1조원, 영업이익 3.68조원(7.3%)으로 금융 1.41조원, 방산 1.17조원, 조선 1.15조원이 이익의 대부분을 만든다. 화학과 태양광은 이제 겨우 흑자다.
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 62
- 전환비용
- 35
- 브랜드 / IP 소유
- 45
- 네트워크효과
- 20
- 가격결정력
- 35
- 마진추세
- 55
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
지금 무엇으로 돈을 버는가
2026년 반기 연결 매출 50조 892억원, 영업이익 3조 6,752억원(7.34%), 순이익 2조 5,969억원이다. 2분기는 매출 28조 6,378억원, 영업이익 2조 4,085억원(8.41%)이다.
부문별 상반기 매출과 영업이익은 금융 24조 5,104억원/1조 4,090억원, 조선 9조 6,087억원/1조 1,517억원, 화약(방산) 7조 3,149억원/1조 1,679억원, 태양광 5조 3,979억원/1,170억원, 화학 3조 6,515억원/1,219억원, 레저·서비스 2조 3,993억원/1,007억원, 도소매 2조 2,473억원/1,004억원, 건설 1조 6,570억원/2,299억원, 기타 8,506억원/634억원, 연결조정 -7조 5,485억원/-7,866억원이다. 합계가 3조 6,752억원으로 연결 영업이익과 맞는다.
이익의 38%가 금융(한화생명·한화손해보험), 32%가 방산(한화에어로스페이스·한화시스템 등), 31%가 조선(한화오션)이다. 화학과 태양광은 매출 9조원을 합쳐 영업이익 2,389억원(2.6%)에 그친다. 2025년 상반기 부문 영업이익은 금융 1조 607억원, 방산 1조 1,368억원, 조선 6,551억원, 화학 -1,906억원, 태양광 -39억원이었다.
8개 분기 영업이익률
2024년 1분기 1.90%, 2분기 4.07%, 3분기 4.30%, 4분기 6.26%, 2025년 1분기 6.44%, 2분기 6.94%, 3분기 7.56%, 4분기 1.87%, 2026년 1분기 5.91%, 2분기 8.41%다. 2025년 4분기에 1.87%로 떨어졌다가 2026년 들어 다시 올라왔다. DB의 분기 표와 보고서 부문 표의 기준이 달라, 2025년 4분기 수치는 연결조정이나 일회성 비용의 영향을 받은 것으로 보이나 세부 내역은 확인하지 못했다.
TTM은 매출 88조 9,898억원, 영업이익 5조 4,147억원(6.08%)이다. 반기 7.34%보다 낮고, 2026년 들어 이익률이 개선되는 흐름이다.
해자의 근거와 한계
- 방산: 수출 허가, 체계 통합, 장기 프로그램이 진입장벽이다. 한 번 채택된 무기체계는 수십 년간 후속 지원이 붙는다. 다만 수주 시점과 매출 인식 시점의 시차가 크고, 수출은 정부 간 계약과 정치에 좌우된다.
- 조선: 국내 3사 체제의 과점이고, 신조선 가격 지수가 2024년 고점을 웃도는 선형도 있다고 공시한다. 수주 잔고가 향후 2~3년 매출을 가시화한다.
- 보험: 규제 산업이고, 한화생명·한화손보는 대형사다. 다만 IFRS17 이후 보험수익과 투자손익의 변동이 크고, 금리·해약률에 민감하다.
- 화학·태양광: 범용 제품이고 중국 공급과잉에 노출된다. 2025년 상반기 화학은 1,906억원 적자였다.
- 지배구조: 지주회사 성격이지만 공시상 assessment_type은 operating이다. 연결 매출의 절반이 보험료 성격이어서 제조업 매출과 비교하면 이익률이 낮아 보인다.
이익의 질
상반기 영업이익 3조 6,752억원, 순이익 2조 5,969억원이다. 순이익/영업이익 비율이 71%다. 금융 부문 이익 1조 4,090억원은 보험서비스 결과와 투자손익이 섞여 있어, 같은 1조원이라도 방산·조선의 수주 이익과 질이 다르다. 연결조정 -7,866억원은 내부거래와 지주회사 비용으로, 부문 합계와 연결 이익의 차이를 만든다. 2025년 4분기 영업이익률 1.87%는 연말 충당금·손상차손이 몰린 결과로 보이나 내역을 확인하지 못했다.
비교
SK이노베이션(34점)보다 높다. 방산과 조선은 정유보다 진입장벽이 높고, 수주 잔고가 이익을 예측 가능하게 만든다. 미래에셋증권(43점)보다 낮게 둔다. 금융이 이익의 38%를 차지하는데, 보험은 규제와 금리에 노출되고 지주 구조에서 비지배지분이 크다. 기아(44점)보다 낮은 것은 자체 완성차 브랜드처럼 최종 소비자에게 가격을 제시하는 힘이 없기 때문이다.
비판적으로 봐야 할 것
좋은 자회사와 복잡한 지주회사
- 방산 수출: 이익의 3분의 1이 방산이다. 수출 계약의 인도·대금 일정이 분기 실적을 크게 흔든다. 공시 요약에는 수주 잔고의 구체적 금액이 없다.
- 조선 사이클: 신조선 가격이 높은 구간이지만, 인도 지연과 후판 가격, 인력 부족이 원가를 올릴 수 있다. 2024년 3분기 영업이익률 1.90%가 사이클 하단의 모습이다.
- 보험 변동성: 금융 부문 매출 24.5조원은 보험료 총액 성격이다. 투자손익과 보험서비스 결과에 따라 이익이 크게 달라진다.
- 화학·태양광: 매출 9조원을 투입해 이익 2,389억원을 냈다. 중국발 공급과잉이 지속되면 다시 적자로 돌아갈 수 있다.
- 기준 차이: 부문 표는 상반기 누적이고, DB의 분기 수치와 기준이 다르다. 2025년 4분기 1.87%와 2025년 상반기 부문 합계의 관계를 완전히 설명하지 못했다.
- 비지배지분: 한화생명·한화오션 등 상장 자회사의 비지배지분이 크다. 연결 순이익 2조 6,000억원 가운데 지배주주 몫이 얼마인지 이번 요약에서 확인하지 못했다.
총평
41점. SK이노베이션(34점) 위, 미래에셋증권(43점) 아래에 둔다. 방산과 조선은 한국에서 가장 진입장벽이 높은 축에 속하고, 두 부문이 이익의 63%를 만든다. 그러나 나머지 37%는 보험이고, 화학·태양광은 9조원 매출로 2,400억원을 버는 수준이다. 지주회사로서 비지배지분이 크고, 방산 수출과 조선 사이클이 겹치면 이익이 빠르게 꺼질 수 있다는 점에서 40점대 초반이 적절하다.