2026 1Q 기준평가 2026. 08. 12.근거 공시 새 창에서 열기
최신 실적 반영 전 · 이 평가는 2026 1Q 공시까지를 근거로 썼습니다. 이후 2026 2Q 실적이 공시되었습니다.
영업이익률 2026 1Q 5.2% → 2026 2Q 8.3% (+3.1%p)
폴리우레탄 중간소재 DNT·MNB가 매출의 69%이고 질산·초안 계열이 26%이며, 온실가스 저감으로 얻은 탄소배출권을 판매한다. 다만 회사가 판매가격은 원재료 가격과 연동한다고 직접 명시하고, 매출이 2년 −5.1%이며 4분기가 두 해 연속 1.66~2.63%다.
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 40
- 브랜드 / IP 소유
- 10
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 40
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
두 계열이 서로 다른 원료를 본다.
| 부문 | 제품 | 매출 | 비중 | 값을 정하는 원료 |
|---|---|---|---|---|
| NT계열 | DNT, MNB | 2,047억 | 69.4% | 벤젠·톨루엔 |
| NA계열 | 희질산, 농질산, 초안 | 766억 | 26.0% | 암모니아 |
| 기타 | 전자소재, 요소수, 탄소배출권 | 136억 | 4.6% |
DNT·MNB 는 폴리우레탄의 중간소재다. MNB(모노니트로벤젠)는 MDI 로, DNT(디니트로톨루엔)는 TDI 로 가고, 그 MDI·TDI 가 단열재·매트리스·자동차 시트가 된다. 국내에서 이 중간 단계를 하는 회사가 소수이고, 다운스트림 업체 옆에 파이프로 연결돼 있는 구조가 일반적이다 — 그것이 전환비용의 근거다.
질산은 화학 산업의 기초 원료다. 희질산·농질산·초안은 비료·화약·반도체 세정까지 쓰임이 갈리고, NT계열과 다른 전방을 본다.
온실가스 저감이 매출이 된다.
"그 외에도 전자소재, 기초화학 상품 및 **온실가스 저감 실적으로
기후에너지환경부의 승인(KOC)을 득하여 국내 탄소배출권 거래시장에 공급**하고 있습니다."
질산 제조 공정에서는 아산화질소(N₂O)가 나오는데, 그 온실가스 지수가 이산화탄소의 수백 배다. 감축 설비를 달면 그 감축량이 배출권이 되어 팔린다 — 규제가 비용이 아니라 수익이 되는 드문 구조이고, 탄소 가격이 오르면 이 매출도 오른다.
연간 마진이 6.80% → 5.82%이고 9분기에 적자가 없다. 분기로는 최고 10.48%까지 나온 적이 있다.
이번 1분기 매출은 2,949억으로 전년 동기(2,693억) 대비 +9.5% 이고, 마진도 4.69% → 5.15%로 올랐다.
비판적으로 봐야 할 것
회사가 값을 정하지 않는다고 직접 쓴다.
"당사 주요 제품의 판매가격은 시장에서 공개적으로 형성되는 국제가격은 없으나
판매가격은 원재료 가격과 연동하여 국제 원재료 가격의 영향을 받고 있습니다."
"질산, 초안등 NA계열은 주로 암모니아 가격의 변동과 상관관계가 높으며,
MNB와 DNT등 NT계열은 벤젠 및 톨루엔 가격변동과 상관관계가 높습니다."
"당사의 제품 판매가격은 주요 원재료 가격 변동과 연동하여 등락을 보입니다."
세 문장이 같은 말을 반복한다 — 값이 원료를 따라간다. 관찰 9의 '원가 전가' 유형이고, 원료가 오르면 판가도 오르지만 그 폭을 회사가 정하지 않는다. 가격결정력 25는 그 실측이다.
그리고 연동이라도 마진을 지켜 주지 않는다 — 연간 마진이 6.80% → 5.82%로 내려왔고 매출도 2년 −5.1%(1.19조 → 1.13조)다.
4분기가 두 해 연속 최저다.
| 1Q | 2Q | 3Q | 4Q | 연간 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 | 10.48% | 7.65% | 6.64% | 2.63% | 6.80% |
| 2025 | 4.69% | 7.58% | 9.05% | 1.66% | 5.82% |
| 2026 | 5.15% |
폭이 8.82%p 이고 4분기에 무너진다. 회사가 그 계절성을 설명하지 않는다. 1분기 5.15%를 그대로 읽으면 안 되고 연간(5.82%)으로 봐야 한다(함정 1-1).
NT계열이 매출의 69.4%인데 그 다운스트림이 좁다. MDI·TDI 를 만드는 국내 회사는 손에 꼽고, 그쪽의 가동률과 구매 정책이 이 회사의 물량을 정한다. 10% 이상 매출처 정보를 확인하지 못했다.
부문별 손익이 없다. NT·NA·기타의 마진이 다를 텐데 매출만 나뉘고 이익은 나뉘지 않는다. 탄소배출권이 얼마를 벌어 주는지 모른다.
탄소배출권 매출이 기타 4.6% 안에 묶여 있다. 전자소재·요소수와 함께 있어 그 크기를 분리할 수 없고, 배출권 가격도 정책이 정한다.
주요 제품 등의 가격변동추이에 숫자가 없다. 절은 있는데 원료와의 상관관계만 서술하고 실제 단가 표를 확인하지 못했다.
폴리우레탄 전방이 건설·가구·자동차다. 단열재와 매트리스가 주 용도이고, 국내 건설 경기가 그 수요를 정한다.
매출이 줄고 있다. 2024년 1.19조 → 2025년 1.13조이고, NA계열은 3,723억 → 3,069억으로 2년 −17.6% 다.
총평
42. 미원상사(44)·동남합성(42)과 같은 구간, 미원에스씨(46) 아래에 둔다.
정밀화학 회사를 이 프레임이 가르는 기준은 하나였다 — 값을 정하는가. 미원에스씨(46)는 UV 경화수지 원료 넷을 다 만들었고, 미원상사(44)는 전자재료 단가가 2년 +32.2%였다.
티케이지휴켐스는 회사가 세 번에 걸쳐 "판매가격은 원재료 가격과 연동"이라고 쓴다. 값이 벤젠·톨루엔·암모니아를 따라가고, 그 원료 값을 이 회사가 정하지 않는다.
42에 둔 근거는 셋이다 — ① 폴리우레탄 중간소재라는 자리가 국내에서 소수만 하는 단계다 ② NT(석유화학)와 NA(암모니아)가 서로 다른 원료·전방을 본다 ③ 온실가스 저감이 탄소배출권 매출이 된다 — 규제가 수익이 되는 드문 구조다.
그 위로 못 가는 이유는 매출이 2년 −5.1%로 줄고 4분기가 두 해 연속 1.66~2.63%로 무너지기 때문이다. 연간 마진도 6.80% → 5.82%로 내려왔다.
탄소배출권의 크기가 공시되면 다시 볼 지점이다. 지금은 기타 4.6% 안에 전자소재·요소수와 함께 묶여 있어 이 회사의 가장 특이한 축을 숫자로 재지 못했다.