코오롱생명과학

Chemical 부문은 19.6%를 낸다

부문별 손익을 공시한다(당분기, 백만원).

Chemical이 19.6%를 내고 Bio가 그 이익의 68.8%를 먹는다.

전분기는 Chemical 44,148 / 5,867(13.3%), Bio 683 / −5,793이었다. Chemical 마진이 13.3% → 19.6%로 6.3%p 올랐다.

부문별 손익을 공시하지 않았다면 이 회사를 5.9%짜리로만 읽었을 것이다. 함정 4-2의 도구가 여기서는 반대 방향으로 작동했다 — 숨은 것이 나쁜 사업이 아니라 좋은 사업이었다.

일본 제약사에 창립부터 공급한다

"Chemical 사업의 원료 의약의 경우 창립부터 주요 시장인 일본 제약사로 고품질의 원료의약품 및 중간체를 안정적으로 생산, 공급하여 오랜 기간 축적된 신뢰를 바탕으로 주요 일본의 Original 및 Generic 제약사들에 판매를 진행하고 있습니다."

원료의약품은 완제품 허가에 제조소가 함께 등록된다. 바꾸려면 변경 허가 절차를 밟아야 하므로 한 번 들어가면 잘 안 바뀐다 — 전환비용 45의 근거다.

Original 제약사(신약 개발사)에 공급한다는 것은 제네릭사 공급보다 문턱이 높다. 회사도 그 확대를 전략으로 쓴다.

"기존에 보유한 품목에 대한 공정 개선을 통해 시장 경쟁력을 강화하고, 신규 품목 개발을 통해 포트폴리오를 다각화시키어 Original 제약사에 대한 원료의약품 공급을 추진하고 있으며"

RNA 치료제 중간체(Phosphoramidite) 포트폴리오도 갖췄다고 쓴다. 에스티팜(42)이 올리고 CDMO 생산능력 세계 최고로 42점을 받은 것과 인접한 영역이다.

수출이 63.2%다

지역별로는 이렇다.

일본이 27.8%로 여전히 최대 해외 시장이지만 전년 동기 39.6%에서 크게 내렸다.

회사가 그것을 의도라고 쓴다.

"최근 보건정책 및 경쟁 심화에 따른 Generic 시장 둔화와 당사의 매출 비중이 가장 높은 일본 시장이 상대적으로 성장이 둔화함에 따라 고성장률을 가진 일본 외 시장에 진입함으로써 ... 일본 시장에 집중된 매출 의존도를 축소해 위험을 분산하고"

아시아·오세아니아가 79.9억 → 114.2억(+42.9%)으로 그 빈자리를 메웠다. 분산이 실제로 진행 중이다.

매출이 3년째 늘고 있다

2024 → TTM 32.5% 성장이고 적자에서 벗어났다.

SC사업(항균제 등 기능성 소재)이 특히 크다 — 229.9억(2024 1Q) → 260.0억 → 322.1억, 2년 새 +40.1%다. 내수가 36.3억 → 156.6억으로 네 배 넘게 늘었다.

38점

유바이오로직스(38)·덴티움(38)·바이오노트(38)·지역난방공사(38)와 같은 자리다. 에스티팜(42) 아래, SAMG엔터(36) 위.

좋은 것 — Chemical 부문이 19.6%를 낸다. 원료의약품·중간체를 창립부터 일본 Original 제약사에 공급해 왔고, 제조소가 완제품 허가에 등록되므로 잘 안 바뀐다(전환비용 45). 부문별 손익을 공시해 그 사실이 드러났다. 수출 63.2%, 일본 의존을 39.6% → 27.8%로 줄이며 아시아를 +42.9% 늘렸다. 매출이 3년 새 +32.5% 이고 2024년 적자에서 벗어났다.

나쁜 것 — 9분기 중 5개가 적자이고 2024년은 연간 −13.7% 였다. 폭이 53.4%p다(마진추세 30). Bio 부문이 매출 18.9억에 −64.2억으로 Chemical 이익의 69%를 먹는다. TG-C 마일스톤 USD 575M은 미실현이고 로열티는 순매출액의 2%다. 값도 원재료도 고객 집중도도 공시하지 않는다. 매출의 64.9%인 SC사업의 설명이 두 문장뿐이다.

바이오 계열 다섯을 나란히 놓으면 자리가 분명하다.

코오롱생명과학은 진짜 사업(Chemical 19.6%)과 돈 먹는 파이프라인(Bio −64.2억)이 한 회사에 있다. 둘을 따로 보면 Chemical만으로 45점 근처이고 Bio만 보면 30점 아래다.

에스티팜(42)에 4점 못 미친 이유 — 에스티팜은 올리고 CDMO 생산능력이 세계 최고라는 위치가 명확하고, 분기 마진 범위가 −6.9~18.9%로 코오롱생명과학(−25.0~28.4%)보다 좁다. 코오롱생명과학은 Chemical의 세계 내 위치를 밝히지 않는다.

유바이오로직스(38)와 같은 자리인 이유 — 유바이오로직스는 유니세프 콜레라 백신 80%+ 공급이라는 압도적 위치가 있는데 단가가 $1.74 → $1.64 → $1.51로 계속 내린다. 코오롱생명과학은 위치가 덜 명확한 대신 마진이 오르는 중이다. 서로 다른 곳에서 같은 만큼 깎였다.

40을 넘기지 못한 결정적 이유는 적자 빈도다. 9분기 중 5개가 적자이고 한 해가 통째로 −13.7%였다. 이 프레임에서 적자 분기는 반복해서 무거운 감점이었다 — SAMG엔터(36, 9분기 중 4개), 와이지엔터테인먼트(35, 3개), 디지털대성(36, 4분기 두 해 연속).

그리고 TTM 9.6%가 2025 3분기 28.4% 하나에 기대고 있다. 그 분기를 빼면 최근 세 분기 평균이 0.8%다.

다시 볼 조건

• 2025 3분기 28.4%의 내역을 확인하면 — 반복 매출이면 상향, 마일스톤이면 하향
• Bio 적자가 줄거나 TG-C 마일스톤이 실현되면 — 상향
• SC사업(매출 64.9%)의 고객·용도가 공시되면 — 지금은 회사의 3분의 2를 모르는 채로 매긴 점수다
• Chemical 마진 19.6%가 두 분기 더 유지되면 — 13.3% → 19.6%가 국면이 아니라 구조라는 뜻이므로 상향