2026 1Q 기준평가 2026. 08. 16.근거 공시 새 창에서 열기
최신 실적 반영 전 · 이 평가는 2026 1Q 공시까지를 근거로 썼습니다. 이후 2026 2Q 실적이 공시되었습니다.
영업이익률 2026 1Q 0.4% → 2026 2Q 2.2% (+1.8%p)
아트지·백상지에 더해 1988년부터 만든 고급포장용지 CCP 로 국내 최고 품질 평가를 받고, 지종별로 다수의 1위 제품을 갖는다고 회사가 쓴다. 원료 펄프를 계열 무림P&P 에서 일부 조달한다. 단 내수가 80% 이상이고 인쇄용지가 줄어드는 시장인데 연간 마진이 0.86%다.
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 40
- 전환비용
- 30
- 브랜드 / IP 소유
- 20
- 네트워크효과
- 10
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 35
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
지종마다 1위가 있다고 쓴다.
"당사는 백상지, 아트지, CCP(Cast Coated Paper), 기타지, 상품 등
**다품종 소량생산에 따른 다양한 지종으로 매출이 이뤄지며 개별 지종별로
다수의 1위 제품들을 생산·판매**하고 있습니다."
한 지종에 몰아넣지 않고 여러 종류를 조금씩 만드는 구조다. 인쇄·출판·포장이 각각 다른 종이를 쓰므로 수요가 한쪽으로만 빠지지 않는다.
CCP 가 38년 된 품목이다.
"특히, **CCP는 광택이 매우 뛰어난 고급포장용지로 1988년부터 제품을 생산한 이후
끊임없이 기술개발과 노하우를 축적하여 국내 최고의 품질로 평가**받고 있습니다."
캐스트 코팅은 종이 표면을 거울면 드럼에 밀착시켜 말리는 공정이라 설비와 조업 조건이 함께 쌓여야 광택이 나온다. 포장용지는 인쇄용지와 달리 브랜드 패키지 수요에 걸려 있어 인쇄 시장 축소와 방향이 다르다.
원료를 계열에서 일부 받는다 — 목재펄프를 계열회사 무림P&P 에서 일부 조달하고 나머지를 북미·남미에서 수입한다. 회사가 "펄프시장은 수요와 공급에 의해서 가격이 결정되며, 환경요인 및 각국의 자원보호정책 등에 따라 공급이 다소 불안할 수 있습니다" 라고 쓰는데, 그 불안을 계열 조달이 일부 덜어 준다.
실수요자에게 직접 판다 — 지류 도매상 및 대형 출판사, 대형인쇄소 등 실수요자(End User) 를 통해 판매하고 회사가 "타사보다 비교적 탄탄한 영업 Network를 유지" 한다고 밝힌다.
고수익 지종으로 옮긴다 — "고수익지종으로의 매출을 증대하여 수익성을 극대화" 한다고 쓴다. 다품종이라 믹스를 조정할 여지가 있다.
물류를 자회사가 맡는다 — 무림로지텍이 1994년 설립돼 지류·고지·펄프 보관 및 창고업, 화물 취급·운송·알선을 한다. 부문을 제조와 물류 창고업 둘로 나눠 공시한다.
연간이 올라왔다 — 0.37%(2024) → 0.86%(2025)이고 매출도 1,768.7 → 2,056.7억(+16.3%), 1분기끼리 2년 +30.5% 다.
비판적으로 봐야 할 것
연간 마진이 0.86%다 — 2,057억을 팔아 17.8억이고 이번 1분기는 0.36% 다.
아홉 분기 중 셋이 적자다 — 2024년 3분기 −0.63%, 4분기 −2.33%, 2025년 4분기 −0.29% 다.
내수가 80% 이상이다 — 회사가 직접 밝힌다. 인쇄용지는 디지털 전환으로 줄어드는 시장인데 회사가 그 방향을 한 줄도 서술하지 않는다. 백상지·아트지는 출판·인쇄용이다.
펄프 값이 원가를 정한다. 회사가 수급으로 값이 정해진다고 쓰면서 판가도 펄프 단가도 공시하지 않아 전가율을 잴 수 없다(관찰 9).
계열 조달의 규모와 조건이 없다 — 무림P&P 에서 "일부 조달" 한다고만 쓰고 비중도 가격 조건도 밝히지 않는다.
전환비용이 낮다. 종이는 규격이 같으면 어디서 사도 되고, 회사가 드는 강점이 품질과 영업 네트워크다.
"지종별 1위"의 근거가 없다. 어느 지종에서 몇 %인지, 출처가 무엇인지 밝히지 않는다.
CCP 의 매출 비중이 없다. 38년 된 고급 품목이 근거인데 그것이 매출의 얼마인지 모른다.
부문별 손익이 없다. 제조와 물류 창고업 중 어디가 버는지 알 수 없다.
생산능력과 가동률이 없다.
분기 매출이 576.4억이다. 300억 문턱은 넘지만 작은 축이다.
총평
41점.
개별 지종별로 다수의 1위 제품이라는 다품종 구조, 1988년부터 만든 CCP 가 국내 최고 품질로 평가받는 것과 포장용지가 인쇄 시장과 다른 수요인 것, 목재펄프를 계열 무림P&P 에서 일부 조달해 공급 불안을 덜어 주는 것, 지류 도매상·대형 출판사·인쇄소 실수요자 직판망, 무림로지텍의 물류 창고업, 매출 2년 +30.5%가 근거다.
한솔제지(44)보다 세 점 아래다. 그 회사는 감열지 국내 수요의 80~90%를 공급한다고 숫자로 쓰고 북미·유럽·남미에 수출하며 환경사업이라는 완충이 있다. 이 회사는 내수 80% 이상에 점유율 근거가 없다.
아세아제지(44)·신대양제지(43)와 비교하면 그 회사들은 폐지에서 상자까지 수직계열화를 갖는다.
41 위로 못 올린 것은 마진과 시장의 방향이다. 2,057억을 팔아 17.8억을 벌고 적자가 3/9 이며, 인쇄용지가 줄어드는 국면을 회사가 서술하지 않는다.