2026 1Q 기준평가 2026. 08. 12.근거 공시 새 창에서 열기
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영업이익률 2026 1Q 6.6% → 2026 2Q 4.6% (−2.0%p)
장류가 매출의 50.1%이고 간장의 대표 브랜드다. 나머지 절반이 연두·폰타나·티아시아 등 자체 브랜드로 갈라진다. 마진이 1.6%에서 7.3%로 크게 올랐다. 단 국내가 90%이고 값을 공시하지 않는다
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 45
- 브랜드 / IP 소유
- 55
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 45
- 마진추세
- 55
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
장류와 장류 외가 정확히 반씩이다
| 구분 | 품목 | 매출(원) | 비율 |
|---|---|---|---|
| 장류 | 간장·된장·고추장·쌈장 | 57,710,197,271 | 50.1% |
| 장류 외 | 새미네부엌·연두·폰타나·티아시아·차오차이·백년동안·질러·순작·국수·간편식 | 57,564,254,213 | 49.9% |
장류는 한국 식탁의 기본 조미료다.
간장 하나만 봐도 라인이 일곱이다 — 양조간장·진간장·국간장·맛간장·조림간장·용도간장·아이간장.
된장·고추장·쌈장도 각각 열 종 안팎이다.
간장은 발효 기간과 균주가 맛을 정하고, 소비자가 한 번 정한 브랜드를 잘 바꾸지 않는다 — 조리 결과가 달라지기 때문이다.
전환비용 45는 그 조리 습관에 근거한다.
샘표는 1946년 창립한 간장 대표 브랜드다 — 이 프레임에서 장수 브랜드를 반복해서 인정해 왔다.
| 회사 | 브랜드 | 최종 |
|---|---|---|
| 오리온 | 초코파이 등 장수 브랜드 | 50 |
| 삼양식품 | 불닭 | 50 |
| 아모레퍼시픽 | 설화수·라네즈 | 46 |
| 샘표식품 | 간장(1946년) | 44 |
| 동서 | 맥심 | 42 |
나머지 절반이 자체 브랜드로 갈라진다
| 브랜드 | 품목 |
|---|---|
| 연두(요리에센스) | 연두순·연두진·연두우리콩·연두청양초·연두링 시리즈 |
| 폰타나 | 파스타소스·파스타면·스튜&리조또·수프·스프레드·드레싱 |
| 티아시아 | 전자레인지용 커리·분말 커리·난·라씨·쿠킹소스·라이스누들 |
| 차오차이 | 짜장·짬뽕·마파두부·마라탕·훠궈·중화요리소스 |
| 새미네부엌 | 김치양념·요리소스·샤브샤브소스 |
| 백년동안 | 순발효흑초 |
| 질러 | 육포 |
| 순작 | 차 |
한식(장류) → 서양식(폰타나) → 인도·동남아(티아시아) → 중식(차오차이)으로 나뉜다.
요리 카테고리마다 별도 브랜드를 세웠다.
연두는 액상 조미료라는 새 카테고리를 만든 제품이다 — 장류 기술(발효 콩)에서 나왔다.
즉 발효 기술 하나에서 여러 브랜드가 갈라진다.
원재료를 사전에 확보한다
"우리회사(장류)의 주요 원재료는 탈지대두(간장), DNS맥(간장), 대두(된장, 간장, 연두) 로 해외에서 사전에 물량을 확보하여 구매하고 있으며, 국산도 일부 구매합니다."
대두는 국제 상품이고 값이 흔들린다.
사전 물량 확보는 그 변동을 줄이는 장치다.
같은 프레임에서 원재료 조달 구조를 반복해서 확인했다 — 한국타이어(45, 천연고무 연 단위 장기계약), SK가스(46, 저장기지 48만톤).
생산과 연구를 직접 갖는다
"생산시설은 경기도 이천, 충북 영동, 세종시 조치원에 있으며, 연구소는 오송과 서울에 있습니다."
공장 셋, 연구소 둘이다.
발효는 시간과 설비가 필요한 공정이고, 간장 하나에도 숙성 탱크가 대규모로 든다.
연구소를 둘 두는 것은 신제품(연두·차오차이·티아시아)이 계속 나오는 이유다.
진입장벽 45는 그 발효 설비와 브랜드 축적에 근거한다.
채널이 다섯이다
"국내 판매 경로는 신유통 채널, 대리점 채널, 농협 채널, 특판/특약 채널, 온라인/소재 채널로 구분되며 신유통 채널(대형유통점, SSM, 편의점, 백화점 등)의 매출 비중이 가장 큽니다. 해외 판매 경로는 Distributor/Dealer, Retailer/온라인 등이 있습니다."
대형마트만이 아니라 농협과 특판(B2B·급식)까지 있다.
"온라인/소재 채널"에서 "소재"는 식품 제조사에 원료로 파는 것으로 보인다 — B2C와 B2B가 함께 있다.
마진이 1.6%에서 7.3%로 올랐다
| 분기 | 매출 | 마진 |
|---|---|---|
| 2024 1Q | 985.2억 | 3.7% |
| 2024 2Q | 1,019.3억 | −4.0% |
| 2024 3Q | 1,042.2억 | 4.5% |
| 2024 4Q | 1,002.1억 | 2.2% |
| 2025 1Q | 1,003.7억 | 1.4% |
| 2025 2Q | 992.3억 | 7.4% |
| 2025 3Q | 1,087.6억 | 11.8% |
| 2025 4Q | 1,005.7억 | 2.9% |
| 2026 1Q | 1,037.3억 | 6.6% |
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 마진 |
|---|---|---|---|
| 2024 | 4,048.8억 | 64.6억 | 1.6% |
| 2025 | 4,089.3억 | 244.8억 | 6.0% |
| TTM | 4,122.9억 | 299.2억 | 7.3% |
영업이익이 64.6 → 299.2억으로 4.6배가 됐다.
이번 분기 6.6%는 전년 동기 1.4%의 4.7배다.
대두 값 하락과 판가 인상이 겹친 것으로 보이는데 그 내역을 공시하지 않는다.
비판적으로 봐야 할 것
국내가 90%다
"매출의 구성은 국내 : 해외 매출 비율이 약 9 : 1이며, 장류 : 장류 외 매출 비율은 약 5 : 5 입니다."
해외가 10%뿐이다.
한식 세계화 흐름에서 장류·조미료는 수출 여지가 큰 품목인데 그 비중이 작다.
같은 프레임의 식품 회사들과 비교하면 낮다.
| 회사 | 해외 비중 | 최종 |
|---|---|---|
| 삼양식품 | 수출 중심 | 50 |
| 오리온 | 중국·베트남·러시아·인도 현지 생산 | 50 |
| 샘표식품 | 10% | 44 |
| 동서 | 계열 36.8% | 42 |
국내 식품 시장은 인구 감소와 소비 정체로 크게 자라지 않는다.
매출이 그것을 보여 준다.
| 연도 | 매출 | 증감 |
|---|---|---|
| 2024 | 4,048.8억 | — |
| 2025 | 4,089.3억 | +1.0% |
| TTM | 4,122.9억 | +0.8% |
2년 누적 +1.8%다.
즉 이익은 4.6배가 됐는데 매출은 제자리다 — 원가나 판관비 개선으로 번 것이다.
그 개선이 어디서 왔는지 공시하지 않는다.
값을 공시하지 않는다
'주요 제품 등의 가격변동추이' 절을 확보하지 못했다(함정 11-1).
간장·된장·고추장의 단가도, 대두 값 추이도 모른다.
대두는 시카고 선물시장에서 거래되고 환율에 연동된다.
"사전에 물량을 확보"한다고 쓰지만 그 기간과 방식(선물·장기계약)을 밝히지 않는다.
즉 마진 개선이 대두 값 하락 덕인지 판가 인상 덕인지 가를 수 없다.
가격결정력 45는 브랜드가 있다는 점과 마진이 크게 올랐다는 간접 증거에 근거한다.
분기가 크게 흔들린다
최고 11.8%(2025 3Q) / 최저 −4.0%(2024 2Q), 폭 15.8%p.
2024 2분기가 적자였고 2025 1분기가 1.4%였다.
4분기가 두 해 연속 2.2%·2.9%로 낮다 — 연말 판촉이나 재고 조정으로 보이는데 설명이 없다.
함정 1-1의 기준을 넘으므로 TTM 7.3%로 읽었다.
그리고 2025 3분기 11.8%가 이상치로 보인다 — 그 앞뒤가 7.4%·2.9%다.
부문별 손익이 없다
"우리회사는 단일 식품제조 사업부문을 영위하고 있으며"
장류와 장류 외를 매출로만 나누고 손익은 나누지 않는다.
그래서 확인할 수 없는 것이 넷이다.
- 장류와 장류 외의 마진 차이 — 장류가 주력이고 마진이 높을 텐데 확인 불가
- 제품과 상품의 비중 — 폰타나·티아시아·차오차이·국수·간편식이 "상품"으로 표기된다
- 브랜드별 매출 — 연두가 얼마인지, 차오차이가 얼마인지
- 해외법인의 손익
두 번째가 특히 중요하다.
품목 표를 보면 장류 외 브랜드의 상당수가 "상품"이다 — 사서 파는 것이면 마진이 낮다.
| 브랜드 | 구분 |
|---|---|
| 새미네부엌, 연두, 질러 | 제품/상품(혼재) |
| 순작 | 제품 |
| 폰타나, 티아시아, 차오차이, 백년동안, 국수, 간편식 | 상품 |
즉 장류 외 49.9% 중 상당 부분이 위탁 생산이거나 매입 판매일 가능성이 있다.
그 비중을 밝히지 않는다.
브랜드가 많은 것이 양날이다
여덟 개 넘는 브랜드를 운영한다.
각각 마케팅과 유통 관리가 필요하고, 그것이 판관비로 나간다.
광고선전비·판매수수료를 확보하지 못해 관찰 5번의 실측 순위에 넣을 수 없다.
식품은 대형마트 입점 수수료와 판촉비가 크다 — 신유통 채널이 가장 크다고 쓰는데 그 비용을 모른다.
그리고 신규 브랜드는 성공률이 낮다 — 티아시아·차오차이가 자리 잡았는지 판단할 매출이 없다.
확인하지 못한 것
- 판매 단가와 대두 값 추이
- 브랜드별 매출
- 제품과 상품의 비중
- 부문별 영업이익
- 광고선전비·판매수수료
- 해외 지역과 법인 손익
- 마진 개선의 원인
- 채널별 매출 비중
- 생산능력과 가동률
첫 번째와 다섯 번째가 특히 중요하다. 이익이 4.6배가 된 이유를 알 수 없다.
경쟁이 있다
장류는 대상(청정원)·CJ제일제당(해찬들)과 경쟁한다.
"국내 점유율 몇 %" 같은 서술이 없다.
그리고 장류 시장 자체가 정체돼 있다 — 가정 요리가 줄고 간편식이 늘면서 기본 조미료 소비가 준다.
회사가 간편식(밸런스죽·국탕찌개·반찬)으로 대응하지만 그것은 상품이다.
총평
44점
대림바스(44)·미원상사(44)·DSR(44)과 같은 자리다. 이 배치 최고점이다.
좋은 것 — 장류가 매출의 50.1% 이고 간장·된장·고추장·쌈장 각각 열 종 안팎의 라인을 갖는다. 1946년 창립한 간장 대표 브랜드이고, 조리 결과가 달라지므로 소비자가 잘 바꾸지 않는다(브랜드 55, 전환비용 45). 나머지 절반이 연두·폰타나·티아시아·차오차이·새미네부엌 등 자체 브랜드로 갈라지고 한식·서양식·인도·중식으로 카테고리가 나뉜다 — 발효 기술 하나에서 여러 브랜드가 나온다. 대두를 해외에서 사전 물량 확보하고 공장 셋·연구소 둘을 직접 갖는다. 채널이 신유통·대리점·농협·특판·온라인 다섯이다. 마진이 1.6 → 6.0 → 7.3%로 올라 영업이익이 4.6배가 됐다.
나쁜 것 — 국내가 90% 다. 한식 세계화 흐름에서 장류는 수출 여지가 큰데 해외가 10%뿐이고, 오리온(50, 4개국 현지 생산)·삼양식품(50, 수출 중심)과 대비된다. 매출이 2년 +1.8%로 제자리다 — 이익만 4.6배가 됐고 그 원인을 공시하지 않는다. 값을 공시하지 않아 마진 개선이 대두 값 하락 덕인지 판가 인상 덕인지 가를 수 없다. 분기 폭이 15.8%p(−4.0 ~ 11.8%)이고 4분기가 두 해 연속 2%대다. 장류 외 브랜드의 상당수가 "상품" 으로 표기된다 — 폰타나·티아시아·차오차이·국수·간편식이 그렇고, 매입 판매면 마진이 낮다. 그 비중을 밝히지 않는다. 브랜드가 여덟 개 넘는데 광고선전비·판매수수료를 모른다. 장류 시장은 간편식 확산으로 정체돼 있다.
식품 다섯에서 중간이다.
| 오리온 50 | 삼양식품 50 | **샘표식품 44** | 동서 42 | |
|---|---|---|---|---|
| 브랜드 | 초코파이 등 장수 | 불닭 | 간장(1946년) | 맥심 |
| 해외 | 4개국 현지 생산 | 수출 중심 | 10% | — |
| 마진 | 17.8% | 24.8% | 7.3% | 7.7% |
| 부문별 손익 | — | — | 미공시 | 공시 |
| 마케팅비 | — | 2.82% | 미확인 | — |
동서(42)보다 2점 위인 이유는 브랜드 구조다. 동서는 계열 두 곳이 36.8%이고 가장 높은 마진 부문이 전부 계열 대행이었다. 샘표는 자체 브랜드가 여덟 개 넘고 계열 의존이 없다.
46으로 올리지 못한 이유는 셋이다.
① 국내 90%에 매출이 2년 제자리다. 장류 시장 자체가 정체돼 있다 ② 이익이 4.6배가 됐는데 그 원인을 모른다. 값도 원재료 값도 공시하지 않아 지속성을 판단할 수 없다 ③ 장류 외 49.9% 중 상당수가 "상품" 이다. 그 비중을 모르면 실제 제조 마진을 잴 수 없다
42로 내려가지 않은 이유는 브랜드와 카테고리 확장이다. 80년 된 간장 브랜드는 쉽게 얻어지지 않고, 발효 기술에서 연두·차오차이·티아시아로 카테고리를 넓힌 것은 실제 확장이다. 그리고 마진이 1.6%에서 7.3%로 올랐다.
다시 볼 조건
- 제품과 상품의 비중이 공시되면 — 실제 제조 마진이 드러난다
- 값과 대두 값이 공시되면 — 마진 개선의 원인이 확정된다
- 해외 비중이 15%를 넘으면 — 성장 축이 생긴다
- 두 분기 더 7%대를 유지하면 — 개선이 구조로 굳는다