2026 1Q 기준평가 2026. 08. 10.근거 공시 새 창에서 열기
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영업이익률 2026 1Q 20.8% → 2026 2Q 20.7% (−0.1%p)
IX·IDC·CDN·클라우드를 함께 하고 종속회사가 국내 MS SPLA 유통의 약 70%를 맡는다. 별도 마진이 26.9%다. 단 SPLA는 값을 마이크로소프트가 정한다
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 55
- 전환비용
- 65
- 브랜드 / IP 소유
- 40
- 네트워크효과
- 45
- 가격결정력
- 50
- 마진추세
- 50
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
IX는 참여자가 늘수록 가치가 커진다
"당사는 기업 고객을 대상(B2B)으로 인터넷 인프라 서비스를 제공하는 기업입니다. 데이터센터와 네트워크 인프라를 기반으로 IDC, IX, CDN, Cloud 서비스를 제공하고 있습니다."
IX(Internet eXchange)는 통신사·콘텐츠 사업자·기업이 서로 트래픽을 주고받는 접점이다.
참여자가 많은 IX일수록 그곳에 들어갈 이유가 커진다 — 한 곳에 접속하면 여러 상대와 연결되므로, 이미 큰 IX가 계속 커진다.
이 평가에서 네트워크효과 항목은 상관 +0.024로 사실상 무의미했고 대부분 5~10을 매겼다. 그럼에도 남겨 둔 것은 예외를 분리하기 위해서였는데, 케이아이엔엑스가 그 예외다.
| 회사 | 네트워크효과 | 최종 |
|---|---|---|
| NAVER | 60 | 52 |
| SOOP | 45 | 30 |
| 케이아이엔엑스 | 45 | 46 |
| 카페24 | 45 | 42 |
| 크래프톤 | — | 45 |
SOOP(30)의 네트워크는 스트리머 소유였고, 카페24(42)는 판매자가 떠날 수 있다. IX의 참여자는 물리적으로 회선을 끌어다 놓은 상태라 성격이 다르다.
서버를 옮기는 것은 서비스 중단이다
IDC에 입주한 고객은 서버·랙·회선을 그곳에 물리적으로 설치했다.
옮기려면 서비스를 멈추고, 장비를 뜯어 나르고, IP와 회선을 다시 잡아야 한다. 그 과정에서 장애가 나면 고객의 사업이 멈춘다.
전환비용 65는 그 판단이고, 이 평가에서 인피니트헬스케어(65)·NICE평가정보(65)와 같은 최상위 구간이다.
그리고 IX·CDN·클라우드가 IDC 위에 얹혀 있다 — 한 곳에서 다 쓰면 옮길 때 전부를 옮겨야 하므로 묶임이 더 강해진다.
종속회사가 MS SPLA의 70%를 맡는다
"주요 종속회사인 (주)에스피소프트는 국내 1위 Microsoft사의 파트너로서 국내 MS SPLA 유통의 약 70%를 책임지고 있는 공식 SPLA 파트너(SPLAR) 입니다."
SPLA(Services Provider License Agreement)는 서비스 제공자가 MS 소프트웨어를 빌려 쓰고 월 단위로 정산하는 라이선스다. 호스팅·클라우드 사업자가 반드시 거쳐야 하는 경로다.
국내 유통의 70%를 한 회사가 맡는다는 것은 사실상 관문에 서 있다는 뜻이고, 회사가 그 숫자를 직접 공시한다.
관찰 9번대로 이 평가는 숫자를 밝히는 회사를 높게 봤다 — 코웨이(50, 781만 계정), 광주신세계(44, 점유율 51.6%), PI첨단소재(45, 세계 1위 30.1%).
그리고 (주)피플커넥트를 흡수합병해 Grid CDN 서비스도 갖췄다.
별도 마진이 26.9%다
| 기간 | 연결 | **별도** |
|---|---|---|
| 2024 연간 | 17.1% | 21.1% |
| 2025 연간 | 15.0% | 19.2% |
| 2026 1분기 | 20.8% | 26.9% |
본업(IDC·IX·CDN·클라우드)이 26.9%를 낸다. 인프라 사업답게 고정비 구조이고, 가동률이 오르면 마진이 따라 오른다.
별도가 연결보다 높다는 것은 본업이 종속회사보다 수익성이 좋다는 뜻이고, 이 평가에서 반대 경우(별도가 낮은 경우)는 반복적인 감점 사유였다.
9분기 적자가 없다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 306.8억 | 19.2% |
| 2024 반기(3개월) | 315.0억 | 19.8% |
| 2024 3분기 | 347.4억 | 16.4% |
| 2024 4분기 | 419.8억 | 14.1% |
| 2025 1분기 | 394.0억 | 12.5% |
| 2025 반기(3개월) | 391.6억 | 14.9% |
| 2025 3분기 | 394.7억 | 15.7% |
| 2025 4분기 | 412.1억 | 16.8% |
| 2026 1분기 | 425.3억 | 20.8% |
12.5%에서 20.8% 사이이고 폭이 8.3%p다. 2025년 1분기 12.5%를 저점으로 네 분기 연속 올랐다.
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 1,389.0억 | 237.3억 | 17.1% |
| 2025 연간 | 1,592.4억 | 238.8억 | 15.0% |
| TTM | 1,623.7억 | 278.1억 | 17.1% |
매출이 2년 새 +16.9%로 늘었다.
AI가 IDC 수요를 밀어 올린다
GPU 서버는 전력 밀도가 높아 기존 IDC로는 수용이 안 되고, 전력·냉각 설비를 갖춘 공간이 부족하다.
IDC는 부지·전력 인입·건축에 수년이 걸린다 — 수요가 늘어도 공급이 바로 따라오지 못한다. 진입장벽 55는 그 판단이다.
비판적으로 봐야 할 것
SPLA는 값을 마이크로소프트가 정한다
에스피소프트의 사업은 MS 라이선스 재판매다. 국내 유통의 70%를 맡는다는 것은 위치가 좋다는 뜻이지만, 라이선스 가격도 조건도 MS가 정한다.
MS가 정책을 바꾸거나 직판으로 전환하면 이 사업이 흔들린다.
이 평가는 남의 제품을 파는 구조를 반복해서 감점했다.
| 회사 | 구조 | 최종 |
|---|---|---|
| 매커스 | AMD FPGA 유통 | 40 |
| 한국쉘석유 | Shell 상표 | 40 |
| 실리콘투 | K뷰티 유통 | 42 |
| 에스피소프트(종속회사) | MS SPLA 유통 | — |
그리고 직전 배치의 가비아(44) 공시에서 에스피소프트 매출이 전년 대비 −3%로 확인됐다 — 70%를 맡는 사업인데 성장이 멈춰 있다.
에스피소프트의 매출과 손익이 이 회사 공시에서 따로 공시되지 않는다.
부문별 손익이 없다
IX·IDC·CDN·Cloud 네 부문으로 나눠 설명하는데 부문별 매출과 영업이익이 확인되지 않았다.
- IX — 네트워크효과가 있는 핵심
- IDC — 자본 집약적, 공간이 자산
- CDN — 경쟁이 심하고 단가가 내려간다
- Cloud — AWS·Azure와 경쟁
17.1%가 어디서 오는지 분해할 수 없다. 특히 IX의 규모를 모른다 — 네트워크효과라는 이 회사의 가장 강한 근거가 매출의 얼마인지 알 수 없다.
바로 앞 배치들에서 부문별 이익이 실체를 드러낸 사례를 여럿 확인했다(대한해운 44 광산업 적자, 경방 32, INVENI 20).
가비아의 종속회사다
케이아이엔엑스는 직전 배치에서 평가한 가비아(44)의 연결 대상이다.
가비아 공시에 따르면 2026년 1분기 케이아이엔엑스 매출이 298.0억으로 가비아 본사(280.1억)보다 크다.
지배주주가 따로 있는 상장 자회사라는 것은 두 가지를 뜻한다.
① 의사결정이 완전히 독립적이지 않을 수 있다. 그룹 차원의 투자 배분과 사업 조정이 있을 수 있는데 그 관계가 공시에서 확인되지 않았다.
② 가비아와 사업 영역이 겹친다. 둘 다 IDC·클라우드를 하고, 가비아도 "클라우드 및 IT 인프라 전문 기업"이라고 쓴다. 역할 분담과 내부 거래 규모를 알 수 없다.
특수관계자 거래 규모가 공시에서 확인되지 않았다.
클라우드는 거인들과 싸운다
IaaS 시장은 AWS·Azure·Google Cloud가 지배하고 있다.
케이아이엔엑스의 클라우드 매출 규모와 그것이 자체 서비스인지 MSP(재판매·운영 대행)인지 구분되지 않는다.
CDN도 마찬가지다 — 국내외 대형 CDN 사업자가 있고 단가 경쟁이 심한 영역이다.
IDC는 자본 집약적이다
데이터센터는 부지·건물·전력·냉각에 큰 투자가 든다. AI 대응을 위한 고전력 설비는 추가 투자가 필요하다.
설비 규모(랙 수·전력 용량), 가동률, 투자 계획, 부채와 이자비용이 공시되지 않았다.
가동률은 IDC 사업의 핵심 지표다 — 고정비 사업이라 가동률이 마진을 정한다. 앞선 배치의 미원에스씨(46)가 가동률 71%를 공시한 것과 대비된다.
값과 고객을 공시하지 않는다
IDC 임대료나 IX 접속료 추이가 공시되지 않는다.
고객 수도 고객별 매출 비중도 없다. B2B 인프라는 대형 고객 몇 곳의 비중이 클 수 있는데 그 집중도를 알 수 없다.
2024년 4분기~2025년 1분기에 마진이 빠졌다
19.8%(2024 반기)에서 12.5%(2025 1분기)까지 두 분기 만에 7.3%p 떨어졌다.
IDC 증설로 감가상각이 먼저 늘고 매출이 나중에 따라오는 구조로 보이지만 공시가 설명하지 않는다.
같은 일이 다음 증설에서 반복될 수 있다.
확인하지 못한 것
- 부문별(IX/IDC/CDN/Cloud) 매출과 손익을 모른다. 이 회사 평가에서 가장 큰 공백이다. 특히 IX의 규모를 모른다.
- 에스피소프트의 매출과 손익을 모른다.
- IDC 설비 규모와 가동률을 모른다. 인프라 사업의 핵심 지표다.
- 투자 계획, 부채, 이자비용을 모른다.
- 가비아와의 관계·내부 거래 규모를 모른다.
- 고객 수와 집중도를 모른다.
- IDC 임대료·IX 접속료 추이를 모른다.
- 2025년 1분기 12.5%의 원인을 모른다.
총평
46점
금호타이어(46)·DN오토모티브(46)·미원에스씨(46)·GST(46)와 같은 자리다.
모회사 가비아(44)보다 2점 위다.
| 가비아 44 | **케이아이엔엑스 46** | |
|---|---|---|
| 별도 마진 | 6.1% | 26.9% |
| 연결 마진(TTM) | 13.2% | 17.1% |
| 매출 성장 | +21.7% | +16.9% |
| 숫자 공시 | 종속회사별 매출 | SPLA 유통 70% |
가비아의 별도가 6.1%였던 이유가 여기서 설명된다 — 그룹 실적의 상당 부분을 케이아이엔엑스가 만든다.
형태가 좋다.
IX는 참여자가 늘수록 가치가 커지는 구조이고, 그 참여자는 물리적으로 회선을 끌어다 놓았다(네트워크효과 45).
IDC 입주 고객이 옮기려면 서비스를 멈춰야 한다(전환비용 65, 이 평가 최상위 구간).
종속회사가 국내 MS SPLA 유통의 약 70% 를 맡는다고 숫자로 공시한다.
별도 마진 26.9%, 9분기 적자 없이 폭 8.3%p, 매출 +16.9%.
AI가 IDC 수요를 밀어 올리는데 공급은 수년이 걸린다.
인바디(48) 아래인 이유 — 인바디는 브랜드가 일반명사가 됐고 해외 87%로 시장이 훨씬 넓다. 케이아이엔엑스는 국내 B2B 인프라로 시장이 닫혀 있다.
카페24(42) 위인 이유 — 둘 다 네트워크효과 45이지만 카페24는 매출이 3년 정체이고 판매자가 언제든 떠날 수 있다. 케이아이엔엑스는 물리적 설비가 고객을 묶고 매출이 +16.9%다.
SOOP(30) 한참 위인 이유 — SOOP의 네트워크는 스트리머가 소유해서 그들이 떠나면 사라진다. IDC 입주는 회사의 설비 위에 있다.
48을 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 부문별 손익이 하나도 없다. IX가 이 회사의 가장 강한 근거인데 그 규모를 모른다. 17.1%가 IX에서 오는지 CDN에서 오는지 분해할 수 없다.
② SPLA는 값을 MS가 정한다. 70%라는 숫자는 좋지만 그 사업의 매출이 −3%로 멈춰 있고(가비아 공시), 정책 변경 위험을 회사가 통제하지 못한다.
③ IDC 설비 규모와 가동률을 공시하지 않는다. 고정비 사업에서 가동률은 마진을 정하는 숫자인데 없다.
다시 볼 조건
- 부문별 매출과 손익이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다. IX 비중이 크면 다시 봐야 한다.
- IDC 설비 규모와 가동률이 나오는가.
- AI·GPU 수요가 매출로 나타나는가.
- 별도 26.9%가 유지되는가. 증설기에는 감가상각이 먼저 늘어난다.
- 가비아와의 역할 분담과 내부 거래가 드러나는가.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.