2026 1Q 기준평가 2026. 08. 14.근거 공시 새 창에서 열기
최신 실적 반영 전 · 이 평가는 2026 1Q 공시까지를 근거로 썼습니다. 이후 2026 2Q 실적이 공시되었습니다.
영업이익률 2026 1Q 6.1% → 2026 2Q 11.2% (+5.2%p)
중국 저가품에 밀려 국내 경쟁사들이 철수한 사카린을 유일하게 남아서 만들고 회사가 고품질 시장에서 독보적이라고 쓰며, 반응성염료를 자체 브랜드로 팔고 디지털 섬유 인쇄 잉크가 연 15% 성장한다. 다만 염료 판가가 2년 5.4% 내렸고 연간이 6.47%에서 4.28%로 내려왔다.
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 50
- 전환비용
- 40
- 브랜드 / IP 소유
- 35
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 30
- 마진추세
- 40
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
남들이 나간 자리에 남았다.
"동사의 주요 제품인 사카린은 식품의 가공·조리에 있어서 단맛을 내기 위해 사용되는
식품첨가물입니다. 사카린은 1954년 제일물산에서 최초로 공업적 생산을 시작한 이래,
1960년 조흥화학, 1964년 금양에서 생산하였습니다. 1970년대 생산량의 90%를 수출할 정도로
우리나라 주력 수출 상품이었으나, **중국에서 저가 사카린이 생산되기 시작하면서
국내 사카린은 가격경쟁력을 잃게 되었고, 결국 조흥화학과 금양은 사카린 사업에서
철수하였으며 현재는 국내에서 유일하게 동사가 사카린 생산을 지속**하고 있습니다.
**저품질 사카린과 고품질 사카린으로 양분된 세계시장에서
동사는 고품질 사카린 시장에서 독보적인 위치**를 차지하고 있습니다."
시장이 값으로 무너지는 동안 두 회사가 나가고 한 곳이 남았다 — 남은 회사가 품질로 시장을 나눴다는 것이 이 평가의 핵심 근거다. 식품첨가물은 각국의 허가 품목이고 제약·식품 고객의 승인 절차를 거친다 — 진입장벽 50은 그 값이다.
사카린은 대체가 어려운 자리에 있다. "설탕의 약 300배에 가까운 단맛을 가지고 있지만 칼로리 0, 혈당 0의 식품첨가물로서 가장 경제적이고 효과적인 다이어트 식품 재료로 100년 이상 설탕의 대체품으로 사용"된다 — 당 저감이 계속되는 흐름에서 수요가 유지되는 품목이다.
염료가 본업이고 자체 브랜드다.
| 부문 | 품목 | 상표 | 매출 | 비중 |
|---|---|---|---|---|
| 염료 | 반응성염료 외(화학·천연섬유·가죽 염색) | Synozol | 798억 | 73.96% |
| 화학 | 사카린, 황산가리(SOP), 설포, BCMB | — | 281억 | 26.04% |
반응성염료는 섬유와 화학적으로 결합해 세탁에 견디는 염료이고, 색을 재현하는 배합이 염색 공장의 공정과 함께 맞춰진다 — 한 번 표준으로 잡히면 잘 바꾸지 않는다(전환비용 40). Synozol 은 자체 상표다.
전방이 자라는 쪽으로 붙어 있다.
"산업 확장에 따라 **출력속도 향상과 출력단가가 중요해지면서
공업용 고속 장비의 수요가 증가하는 추세로, 이에 상응하는 다양한 잉크개발 및 판매확대**에
중요한 요인으로 작용하고 있습니다... **디지털 섬유 인쇄를 통한 섬유 생산량은
전체 섬유 산업 생산량의 9~10% 수준이며, 최근까지 연평균 15%대의 빠른 성장세**..."
디지털 섬유 인쇄는 판을 만들지 않고 직접 찍는 방식이라 소량 다품종과 빠른 납기에 맞고, 그 잉크가 염료 회사의 새 시장이다. 중국·이탈리아·인도·터키·미국 다섯 나라가 세계 시장의 47% 를 차지한다.
화학 부문이 여러 전방을 본다 — 제이엠씨의 제품이 식품·제약·비료·염료·반도체 중간재를 만드는 업체에 공급된다. 황산가리(SOP)는 염소를 싫어하는 작물에 쓰는 비료이고 BCMB 는 반도체 중간재 쪽이다.
9분기에 적자가 없다.
비판적으로 봐야 할 것
주력 판가가 내린다.
| 부문 | 2024 | 2025 | **2026 1Q** | 2년 |
|---|---|---|---|---|
| 염료 제품(원/kg) | 12,556 | 12,176 | 11,874 | −5.4% |
| 염료 상품 | 5,828 | 6,140 | 6,402 | +9.8% |
| 화학 제품 | 3,279 | 3,430 | 3,212 | −2.0% |
매출의 65.73%인 염료 제품이 2년 연속 내렸다. 회사가 가격 변동 원인을 "판매단가상승 및 환율변동"이라고만 쓰는데 실제 표는 하락이다(관찰 9). 원재료 값이 공시되지 않아 전가율을 잴 수 없다.
연간이 내려왔다.
| 1Q | 2Q | 3Q | 4Q | 연간 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 | 5.71% | 7.60% | 5.71% | 6.78% | 6.47% |
| 2025 | 5.35% | 5.40% | 1.36% | 4.82% | 4.28% |
| 2026 | 6.05% |
6.47% → 4.28% 이고 2025년 3분기가 1.36% 였다. 매출은 2년 +1.5%로 제자리다(3,742억 → 3,797억).
중국과의 값 경쟁이 계속된다. 사카린에서 두 회사를 밀어낸 것이 중국 저가품이고, 염료도 중국이 세계 생산의 큰 몫을 차지한다 — 회사가 지금의 경쟁 구도나 자기 점유율을 숫자로 내지 않는다.
사카린의 크기를 모른다. "국내 유일"과 "고품질 시장 독보적"이 이 평가의 근거인데 사카린이 화학 부문 26.04% 안에서 황산가리·설포·BCMB 와 묶여 있어 매출도 이익도 따로 나오지 않는다(관찰 13). 세계 시장 점유율도 없다.
부문별 손익이 없다. 염료 73.96%와 화학 26.04%의 이익이 나뉘지 않아 어느 쪽이 버는지 확인할 수 없다.
디스플레이·반도체 소재는 매출이 없다. 사업의 개요가 OLED 확대와 반도체 시장 성장, 일본 원재료 수입 차질에 따른 국산화 needs 를 길게 서술하지만 그 매출이 얼마인지 나오지 않는다 — 시장 전망이 자기 사업의 크기를 대신하고 있다.
디지털 섬유 인쇄 잉크의 매출도 없다. 연평균 15% 성장을 근거로 들면서 그 잉크가 염료 부문의 얼마인지 공시되지 않는다.
고객을 밝히지 않는다. 염료는 염색 공장에, 사카린은 식품·제약 회사에 가는데 10% 이상 매출처도 이름도 나오지 않는다.
별도가 연결의 60%다(651억 / 1,079억). 제이엠씨 등 자회사의 손익이 따로 나오지 않는다.
염료는 환경 규제에 노출된다. 염색 폐수와 유해물질 규제가 강해지는 방향인데 그 대응이 서술되지 않는다.
총평
44. 동남합성(42)·티케이지휴켐스(42) 위, 미원상사(44)와 같은 자리, 송원산업(44)과 같은 줄에 둔다.
경인양행의 근거는 남았다는 것이다. 중국 저가 사카린이 들어오면서 조흥화학과 금양이 사업에서 철수하는 동안 이 회사만 생산을 지속했고, 회사가 "저품질과 고품질로 양분된 세계시장에서 고품질 사카린 시장에서 독보적인 위치"라고 쓴다 — 값으로 무너진 시장에서 품질로 자리를 나눈 사례다. 사카린은 설탕의 300배 단맛에 칼로리와 혈당이 0이라 당 저감 흐름에서 수요가 유지되고, 식품첨가물이라 각국 허가와 고객 승인을 거친다. 염료는 Synozol 자체 브랜드로 화학·천연섬유·가죽 염색에 쓰이고, 디지털 섬유 인쇄가 연평균 15%로 자라는 새 시장이며, 화학 부문이 식품·제약·비료·염료·반도체 중간재로 전방이 다섯이다.
45 위로 못 가는 이유는 값과 크기다. 매출의 65.73%인 염료 제품 판가가 2년 −5.4% 로 내렸는데 회사는 원인을 "판매단가상승 및 환율변동"이라 쓰고 원재료 값은 공시하지 않는다. 연간이 6.47% → 4.28% 이고 2025년 3분기는 1.36%, 매출은 2년 +1.5%로 제자리다.
그리고 이 평가의 핵심인 사카린이 화학 부문 26.04% 안에 묶여 있어 매출도 이익도 점유율도 따로 나오지 않고, 디지털 섬유 인쇄 잉크와 디스플레이·반도체 소재도 시장 전망만 있고 매출이 없다. 부문별 손익과 고객도 공시되지 않는다.
사카린 매출과 부문별 손익이 공시되면 다시 볼 지점이다.