2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
최신 실적 반영 전 · 이 평가는 2026 1Q 공시까지를 근거로 썼습니다. 이후 2026 2Q 실적이 공시되었습니다.
영업이익률 2026 1Q 15.0% → 2026 2Q 1.7% (−13.3%p)
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 45
- 브랜드 / IP 소유
- 40
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 40
- 마진추세
- 40
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
선급 검사가 문턱이다
"특히 선박의 안전운항을 위한 국제협약에 의한 엄격한 품질관리 기준의 적용과 주요 조선기자재는 각국 선급 검사의 합격품이 요구되고 있습니다."
선급(Classification Society)은 선박과 기자재의 안전을 인증하는 기관이다. 한국선급·로이드·DNV 등이 있고, 그 승인 없이는 배에 실을 수 없다.
국제협약(SOLAS 등)이 품질 기준을 정하고, 그것을 통과한 제품만 쓰인다.
한 번 승인받고 실적을 쌓으면 그 지위가 유지되지만, 새로 들어오려면 인증과 레퍼런스를 처음부터 만들어야 한다.
진입장벽 45는 그 판단이다.
선주가 브랜드를 본다
"조선기자재는 다품종 소량의 주문생산체제로서 제품의 공기가 장시간 소요되고 제품 공정상 단위당 생산면적이 타 업종에 비하여 많이 차지하며, 특히 기자재의 지명도에 따라 선주의 선호도가 강하며 첨단기술과 고부가가치의 기술개발을 필요로 하는 업종입니다."
선주가 특정 기자재 브랜드를 지정하는 경우가 있다.
배는 20~30년 운항하고 그동안 정비와 부품 교체가 필요하므로, 선주는 전 세계에서 서비스가 되는 검증된 브랜드를 선호한다.
조선소가 아니라 선주가 고르는 품목이 있다는 것은 조선소의 단가 압박에서 한 발 떨어져 있다는 뜻이고, 전환비용 45는 그 판단이다.
조선 후방산업이다
"조선기자재는 선박의 건조와 수리에 사용되는 모든 기계와 원자재를 총칭하는 것으로 여기에는 선각과 상부구조를 형성하는데 필요한 항해, 조타장치, 그 외 하역장비, 어로장비 등의 의장품이 포함됩니다."
"건조와 수리"에 모두 쓰인다 — 신조 물량과 별개로 운항 중인 배의 수리·교체 수요가 있다.
국내 조선소가 3년치 일감을 갖고 있는 국면이고, 그 물량이 기자재로 이어진다.
매출이 2년 새 23.8% 늘었다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 5,165.0억 | 389.9억 | 7.5% |
| 2025 연간 | 5,797.7억 | 499.6억 | 8.6% |
| TTM | 6,392.3억 | 738.3억 | 11.6% |
매출이 +23.8%, 영업이익이 +89.4%다.
이번 분기 1,876.8억에 281.9억(15.0%)으로 9분기 중 최고이고, 전년 동기(1,282.2억 / 3.4%)보다 매출 +46.4%에 마진 +11.6%p다.
9분기 적자가 없다.
비판적으로 봐야 할 것
별도 매출이 연결의 9.0%뿐이다
| 기간 | 연결 매출 | 별도 매출 | 별도 비중 | 연결 마진 | **별도 마진** |
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 5,165.0억 | 719.0억 | 13.9% | 7.5% | 24.9% |
| 2025 연간 | 5,797.7억 | 674.3억 | 11.6% | 8.6% | 21.9% |
| 2026 1분기 | 1,876.8억 | 168.2억 | 9.0% | 15.0% | 24.1% |
본사가 하는 일이 매출의 9~14%이고, 그 마진이 22~25%로 연결보다 훨씬 높다.
제조업에서 이런 패턴은 지주 수익(배당·상표권·경영자문료)이 별도에 잡힐 때 나타난다.
함정 4가 요구하는 확인 대상이다.
이 평가는 같은 구조를 반복해서 감점했다.
| 회사 | 별도 비중 | 별도 마진 | 최종 |
|---|---|---|---|
| KX | 8.8% | 11.4% | 32 |
| 케이프 | 9.0% | 24.1% | 38 |
| 가비아 | 33.0% | 6.1% | 44 |
| 대한해운 | 38.6% | 24.7% | 44 |
KX(32) 다음으로 낮은 별도 비중이다.
별도 매출 168.2억이 무슨 사업인지 digest에서 확인하지 못했다.
부문별 손익을 공시하지 않는다
digest가 조선기자재 산업만 서술하고 부문 구성을 밝히지 않는다.
케이프는 조선기자재 외에 금융업(증권)을 그룹으로 갖고 있는 것으로 알려져 있는데, 그 구조가 공시 서술에 나타나지 않는다.
연결 매출 6,392억이 전부 조선기자재인지, 다른 사업이 섞여 있는지 확인할 수 없다.
앞선 배치에서 부문 손익 미공시는 반복적인 감점 사유였다.
| 회사 | 문제 | 최종 |
|---|---|---|
| KX | 방송+골프장+반도체, 부문 손익 없음 | 32 |
| 케이프 | 별도 9.0%, 부문 손익 없음 | 38 |
| INVENI | 투자·지주가 이익의 90% | 20 |
그리고 금융업이 섞여 있다면 함정 4가 정면으로 적용된다 — 영업이익률의 성격이 제조업과 완전히 다르다.
분기 변동이 크다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 1,346.2억 | 7.5% |
| 2024 반기(3개월) | 1,248.9억 | 8.7% |
| 2024 3분기 | 1,257.8억 | 8.0% |
| 2024 4분기 | 1,312.1억 | 6.1% |
| 2025 1분기 | 1,282.2억 | 3.4% |
| 2025 반기(3개월) | 1,604.7억 | 21.7% |
| 2025 3분기 | 1,378.3억 | 11.3% |
| 2025 4분기 | 1,532.5억 | 6.4% |
| 2026 1분기 | 1,876.8억 | 15.0% |
3.4%에서 21.7%까지 벌어진다. 폭이 18.3%p다.
2025년 2분기 21.7%가 이상치이고, 그 분기가 2025년 연간 8.6%를 끌어올렸다.
그리고 2025년 4분기가 6.4%였다가 이번 분기 15.0%로 튀었다.
주문 생산이라 인도 시점에 따라 흔들리는 것으로 보이지만 공시가 설명하지 않는다.
마진이 낮다
2024년 7.5%, 2025년 8.6%로 두 해 모두 한 자릿수였다.
TTM 11.6%는 이번 분기 15.0%가 끌어올린 값이다.
같은 조선 기자재 영역과 비교하면 낮은 축이다.
| 회사 | TTM 마진 | 최종 |
|---|---|---|
| 하이록코리아 | 29.0% | 47 |
| 성광벤드 | 15.7% | 45 |
| 태광 | 12.8% | 45 |
| 케이프 | 11.6% | 38 |
| 한국카본 | 19.4%(1Q) | 42 |
| 한라IMS | 14.0%(1Q) | 42 |
그리고 그 마진의 출처를 부문별로 분해할 수 없다.
값·고객·수주잔고를 모른다
제품 가격 추이가 공시되지 않았다.
고객명도 고객별 매출 비중도 없다 — 조선소가 고객이면 그 수가 소수다.
수주잔고도 없다. 회사가 "다품종 소량의 주문생산체제"라고 명시하는데 잔고를 밝히지 않는다.
앞선 배치에서 조선 기자재 회사들이 잔고로 갈렸다 — 한국카본(42, 분기 매출의 5.7배), 한라IMS(42, 미공시), 세진중공업(36, 5개 미확인).
어떤 기자재를 만드는지 모른다
digest가 조선기자재 산업 일반을 설명할 뿐 "우리는 무엇을 만든다"는 서술이 없다.
"항해, 조타장치, 하역장비, 어로장비 등의 의장품"은 산업 설명이지 회사의 제품 목록이 아니다.
제품별 매출과 기술적 위치를 알 수 없다.
앞선 배치의 한라IMS(42)가 "선박 계측·안전"이라고 구체적으로 밝힌 것과 대비된다.
원재료와 R&D를 모른다
원재료 비중이 공시되지 않는다.
"첨단기술과 고부가가치의 기술개발을 필요로 하는 업종"이라고 쓰면서 연구개발비를 밝히지 않는다.
점유율과 경쟁 위치도 없다.
확인하지 못한 것
이 회사는 확인하지 못한 것이 평가의 핵심이다.
- 부문 구성과 부문별 손익을 모른다. 조선기자재 외에 다른 사업(금융 등)이 있는지도 확인하지 못했다.
- 별도 매출 168.2억이 무슨 사업인지 모른다. 마진 24.1%의 성격이 지주 수익인지 제조인지가 핵심이다.
- 어떤 기자재를 만드는지 구체적으로 모른다.
- 고객·값·수주잔고를 모른다.
- 원재료 비중, 연구개발비, 점유율을 모른다.
- 2025년 2분기 21.7%와 4분기 6.4%의 차이를 모른다.
총평
38점
GKL(42) 아래, 폰드그룹(38)·현대이지웰(38)·KG파이낸셜(38)·바이오노트(38)와 같은 자리다.
좋은 것 — 조선기자재는 선급 검사 합격품이 요구되고 국제협약이 품질 기준을 정한다(진입장벽 45). "기자재의 지명도에 따라 선주의 선호도가 강하며" 라고 회사가 쓴다 — 조선소가 아니라 선주가 고르는 품목이면 단가 압박에서 한 발 떨어져 있다. 건조와 수리 양쪽에 쓰이고, 국내 조선소가 3년치 일감을 가진 국면이다. 매출이 2년 새 +23.8%, 이번 분기 15.0%로 9분기 최고, 적자 없음.
나쁜 것 — 별도 매출이 연결의 9.0%인데 별도 마진이 24.1%로 연결(15.0%)보다 훨씬 높다. 제조업에서 이 패턴은 지주 수익이 별도에 잡힐 때 나타나고, 함정 4가 요구하는 확인 대상인데 자료가 없다. 부문 구성도, 어떤 기자재를 만드는지도, 고객도 값도 수주잔고도 공시하지 않는다.
KX(32) 위인 이유 — KX는 방송+골프장+반도체재료라는 이질적 셋에 별도가 8.8%였다. 케이프는 최소한 조선기자재라는 단일 영역이 서술되고 매출이 +23.8%로 늘며 이번 분기 15.0%를 냈다.
성광벤드(45)·태광(45) 아래인 이유가 분명하다.
| 성광벤드 45 / 태광 45 | **케이프 38** | |
|---|---|---|
| 별도 비중 | 90%+ | 9.0% |
| 무엇을 만드는가 | 관이음쇠(명시) | 불명확 |
| 값 공시 | 태광: 3년 시계열 | 없음 |
| TTM 마진 | 15.7% / 12.8% | 11.6% |
그들은 자기가 무엇을 만드는지 밝히고 그 실적이 별도로 확인된다. 케이프는 둘 다 안 된다.
한라IMS(42) 아래인 이유 — 한라IMS는 "선박 계측·안전"이라고 구체적으로 밝히고 9분기 마진폭이 5.6%p 다. 케이프는 제품을 밝히지 않고 폭이 18.3%p다.
40을 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 별도가 연결의 9.0%인데 별도 마진이 24.1%다. 본사가 무엇으로 그 마진을 내는지 모르고, 지주 수익일 가능성을 배제할 수 없다.
② 자기가 무엇을 만드는지 서술하지 않는다. digest가 조선기자재 산업 일반만 설명하고 제품·기술·위치를 밝히지 않는다.
③ 부문별 손익도 고객도 값도 수주잔고도 없다. 11.6%가 어디서 오는지 분해할 방법이 하나도 없다.
이 평가는 공시하지 않아 확인할 수 없는 회사를 낮게 매기는 쪽을 택해 왔다.
다시 볼 조건
- 부문 구성과 부문별 손익이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다. 금융업이 섞여 있는지가 핵심이다.
- 별도 매출 168.2억의 정체가 드러나는가. 지주 수익인지 제조인지가 갈린다.
- 어떤 기자재를 만드는지 구체적으로 서술되는가.
- 수주잔고와 고객이 나오는가.
- 마진이 두 자리에서 유지되는가. 2년 연속 한 자릿수였다.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.