2026 1Q 기준평가 2026. 08. 16.근거 공시 새 창에서 열기
최신 실적 반영 전 · 이 평가는 2026 1Q 공시까지를 근거로 썼습니다. 이후 2026 2Q 실적이 공시되었습니다.
영업이익률 2026 1Q 12.4% → 2026 2Q 5.4% (−7.0%p)
삼익이라는 오래된 피아노 이름 옆에 광주 4만 가구에 열과 전기를 공급하는 집단에너지가 매출의 절반을 차지한다. 피아노는 2016년부터 인도네시아에서 전량 생산한다. 단 아홉 분기 중 넷이 적자이고 별도 마진이 연결의 여덟 배인데 부문별 손익이 없다.
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 40
- 브랜드 / IP 소유
- 50
- 네트워크효과
- 10
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 25
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
악기 회사인데 매출의 절반이 에너지다.
| 부문 | 매출 | 비중 |
|---|---|---|
| 집단에너지 | 353.8억 | 50.25% |
| 악기(GP·UP) | 273.1억 | 38.79% |
| 기타(임대 등) | 77.2억 | 10.96% |
"당사의 에너지 사업은 **광주광역시 일대 약 4만 가구를 대상으로, 냉ㆍ난방 수요에
대응하여 전기와 열을 생산ㆍ공급하는 집단에너지 사업**을 수행하고 있습니다."
집단에너지는 공급권역을 받아 배관으로 열을 보내는 사업이라 이미 연결된 가구가 다른 사업자로 바꿀 수 없다 — 이 프레임에서 도시가스사들이 진입장벽 70·전환비용 65 를 받은 것과 같은 구조다. 4만 가구라는 수요 기반이 악기 경기와 완전히 무관하게 돈다.
두 사업의 주기가 반대에 가깝다 — 집단에너지는 냉난방 수요라 겨울과 여름에 몰리고, 악기는 학기·연말 수요를 본다.
삼익이 피아노의 오래된 이름이다 — 그랜드피아노(GP)와 업라이트피아노(UP)로 품목이 나뉘고, 피아노는 한 번 사면 십수 년 쓰는 물건이라 소비자가 이름을 보고 고른다(브랜드 50).
생산을 옮겨 원가를 낮췄다 — 회사가 "국내에서 생산되던 피아노 등의 제품은 원재료비 및 인건비 상승으로 2016년부터 생산을 중단하고 인도네시아 법인에서 생산되는 피아노로 전량 대체" 했다고 밝힌다. 인도네시아 보고르에 자가 주 생산공장을 둔다.
부동산을 갖는다 — 토지 장부가가 한국 186.95억(충북 음성·서울 논현동), 인도네시아 4.67억이고 기타 부문에 임대 수익이 잡힌다.
별도 마진이 높다 — 별도가 연간 7.02%(2024) → 8.76%(2025)이고 이번 분기도 9.92% 다. 본체 사업 자체는 두 자릿수에 가까운 마진을 낸다.
1분기가 세 해 연속 좋다 — 12.58% · 8.24% · 12.42% 다.
비판적으로 봐야 할 것
아홉 분기 중 넷이 적자다 — 2024년 2분기 −11.71%, 2025년 2분기 −4.89%·3분기 −0.07%·4분기 −2.79% 다. 1분기가 고점이고 2분기가 저점인 구조이고 폭이 24.13%p 다(함정 1-1).
연간이 크게 내렸다 — 2.58%(2024) → 1.02%(2025)다. 연간으로 읽어야 하고 이번 12.42%는 1년 중 가장 좋은 분기 값이다.
별도와 연결이 자릿수가 다르다 — 별도 8.76% vs 연결 1.02% 이고 별도 매출이 727.8억으로 연결 2,244.4억의 32% 다. 나머지 68%를 만드는 곳이 마진을 8분의 1로 끌어내리는데 부문별·법인별 손익이 없어 어디인지 알 수 없다(관찰 14).
부문별 손익이 없다. 매출은 셋으로 나누는데 영업이익을 나누지 않아 집단에너지가 버는지, 악기가 버는지 알 수 없다.
집단에너지는 요금을 규제받는다. 열요금과 전기 판매가가 사업자가 정하는 값이 아니고 원료(가스)를 사 와야 한다 — 이 프레임의 도시가스사들이 가격결정력 15 를 받은 이유와 같다(가격결정력 25). 회사가 그 구조를 서술하지 않는다.
피아노 시장이 줄고 있다. 학령인구 감소와 디지털 악기 확산으로 어쿠스틱 피아노 수요가 축소되는 국면인데 회사가 그 위험을 쓰지 않는다.
국내 생산을 접었다. 2016년부터 인도네시아 전량 생산이고 회사가 "향후 제품수요 등에 따라 국내생산 여부는 재검토 예정" 이라고만 쓴다.
매출이 줄었다 — 연간 2,303.8 → 2,244.4억(−2.6%)이고 이번도 −6.5%다.
판가·판매 대수·점유율이 전부 없다.
집단에너지의 공급 세대 수 외에 열 판매량·요금·설비 규모가 없다.
기타 10.96%의 내역이 "임대 등"뿐이다.
총평
42점.
삼익이 피아노 범주의 오래된 이름이고 GP·UP 로 품목이 나뉘는 것, 광주광역시 일대 약 4만 가구에 냉난방 열과 전기를 공급하는 집단에너지가 매출의 50.25% 로 악기 경기와 무관하게 도는 것(배관이 깔려 바꿀 수 없는 구조), 두 사업의 수요 주기가 다른 것, 2016년부터 인도네시아 보고르 자가 공장에서 전량 생산해 원가를 낮춘 것, 한국·인도네시아 토지 191.6억과 임대 수익, 별도 마진이 8.76%로 본체 사업 자체는 두 자릿수에 가까운 것이 근거다.
SGC에너지(45)·삼천리(44)보다 아래인 것은 부문 공시다. 그 회사들은 부문별 매출·영업이익·감가상각까지 냈고 SGC에너지는 CCU·REC 로 울타리 안에서 쌓는 것을 보여 줬다.
42 위로 못 올린 것은 별도와 연결의 격차다. 별도가 8.76%인데 연결이 1.02% 이고, 부문별 손익이 없어 집단에너지가 버는지 악기가 버는지 가릴 수 없다. 2분기가 두 해 연속 적자이고 폭이 24.13%p 다.